作者 | 谢芸子

编辑 | 张帆

封面来源 | 视觉

老铺黄金在同天披露了两组让同行"艳羡"的财报数据。

2025 年全年，老铺黄金销售业绩达到 313.75 亿元，同比增长 220.3；营收 273.03 亿元，同比增长 221。按非财务报告标准，公司经调整净利润为 50.29 亿元，同比增长 234.9。

公司将业绩暴增的原因归于三面：是影响力的持续扩大，形成了对的市场优势；二是产品的新与优化。这两大原因使公司线上、线下的整体营收大幅增大。三则是门店数量的增加。

上年度，老铺黄金在 16 个城市共开设 45 自营门店，其中包括在新加坡、香港等地的"海外"门店。且对比 2024 年，去年新增的 10 门店，以及优化扩容的 9 门店，为集团贡献了营收增量。

以去年 257.93 亿元的线下门店销售业绩计，老铺黄金的平均门店年销售过了 5 亿元。

财报还援引了弗若斯特沙利文的数据，在全球中，老铺黄金在内地的营收排名二，"单商场"的店、坪排名。

另在消费客群上，公司与 LV、马仕、卡地亚等五大的重度，从去年 7 月的 77.3 提升到了今年 3 月的 82.4。

老铺黄金年度营收，单位（亿元）；36 氪根据财报数据制图

而在 2025 年财报发布后不久，老铺黄金又迅速公布了季度的业绩预期，预计实现约 190 亿至 200 亿元的销售业绩（含税收入）、165 亿至 175 亿元的营收，以及约 36 亿至 38 亿元的净利润。这近乎是 2025 整年业绩的 60。

这些业绩数据似乎都在证明，在三大品皆遭遇不同程度压力的情况下，老铺黄金实现了"年轻人"的弯道车。来自欧洲的"老钱"们，也明显注意到了这个来自的新锐珠宝。

摩根士丹利曾在份针对历峰集团的研报中指出，奢老铺黄金对卡地亚的竞争威胁在扩大。

去年 5 月的财报会上，历峰集团 CEO Nicolas Bos 也肯定了老铺黄金的市场价值，称其"动了珠宝市场的渴望和活力"。不久后，LVMH 的大老板 Bernard Arnault 在巡店时，也特意前往了上海国金中心的老铺黄金门店，并评价到"精致有趣"。

问题在于，老铺黄金真的可以与这些们平起平坐了吗？

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答案恐怕是：还差得远。

撕开"消费心智"的口子

老铺黄金的成功，本质是场对"原生庭"的逃离。

在过去，黄金饰品的价格几乎被原材料锁死，产品定价往往遵循"金价 + 工费"的朴素逻辑。这也致了行业的硬伤，在金价连年飙升的年份，溢价几乎难以支撑原材料及人工成本的上涨。

但当金价过定阈值，买涨不买跌的逻辑失，消费者会普遍处于观望态度。

反映在客观数据上，2023 年起，在全球央行持续购金、地缘政风险升、美联储降息预期强化等因素的影响下，金价持续走，甚至在 2025 年出现了"史诗行情"，从年初的 2646 美元每盎司上涨到年底的近 4500 美元每盎司。

连年飙升的金价使黄金珠宝出现分化江门橡塑胶厂家，以周大福、周大生为代表的"严重依赖克重销售"的传统金饰营收下滑。

财报显示，2024 财年，周大福营收实现 1078.6 亿港元，同比上升 2.7，与上年度相比，同比增幅放缓；归母净利润面也同比下跌 4。周大福解释称，主因金价抑制叠加门店优化。同期，周生生、周大生、潮宏基等也出现了定程度的营收下滑，原因也多受"市场消费情绪影响"。

36 氪根据财报制表，净利润指归母净利润

伦敦金现价格走势，美元 / 盎司；图片截自 Wind

也正是这时期，老铺黄金迅速扩张。在黑蚁资本、腾讯投资等明星资本的助下，2024 年 6 月，这主"宫廷古法黄金工艺"的新锐于港股上市；并凭借"强的叙事能力""较的单店坪"，以及"黄金饰品自带的避险能力"，迅速成为"港股消费三姐妹"之。

简单概括商业模式，老铺黄金将"花丝镶嵌""錾刻"等非遗工艺与的传统文化融。曾有老铺内部人士告诉 36 氪，公司对产品的工艺要求"没有上限"。这些都致使，尽管古法黄金并非新鲜事，老铺仍赋予了传统金饰新的价值锚点。

定价层面，老铺则采用"口价 + 不定期提价"的式，试图斩断黄金成本价格波动的桎梏。

2025 年，其分别在 2 月、8 月及 10 月进行了三次调价，累计涨幅近 45。2026 年 2 月，老铺黄金启动新轮提价，单品涨幅过 20。

在 36 氪的估中，老铺黄金调价后的多款产品克重已突破 2500 元每克，这远于今年 2 月、上海黄金交易所 1149 元每克的"价"。同期，周大福、周大生等传统的黄金价格普遍在 1500 元每克左右。

另在产品结构上，老铺也在有意地减少"纯黄金"产品的比例，不断提升"足金镶嵌产品"的收入占比。

从当下可以查询到的数据来看，2019 年，老铺黄金足金产品贡献销售额的 52.1；到 2024 年上半年，足金产品占比 39，足金镶嵌产品占比 61。

图片来自老铺黄金微信公众号及天猫旗舰店

老铺黄金的这调整意图非常明确，镶嵌类产品的毛利率，近乎稳定在 45-47 的毛利率区间，比普通的足金产品出 7 到 9 个百分点。从市场策略的角度，老铺也希望能让钻石、彩宝及工艺本身的光芒盖过黄金，在稳定提升公司整体盈利能力的同时，让的调偏向"珠宝"，而非"金饰"。

与此同时，老铺黄金皆采用直营模式，泡沫板橡塑板专用胶相比线上渠道看重线下的门店服务，选址也多与比邻。新的消息是，老铺正薪"挖角"空乘人员，希望将"五星的服务"引入门店。

诸多原因叠加下，老铺在过去两年"顺风翻盘"，它成功在消费者心中撕开了个认知的口子，让人们开始接受"黄金也可以拥有溢价"。当金价连年攀升，甚至接近"口价"的度，老铺黄金的产品也展现出了种有趣的"风险对冲"能力。

然而，当金价转为下行，人们的消费心态发生了改变。

老铺还不是马仕

2026 年 3 月，黄金价格上演了轮"断崖式"下跌。

就在老铺公布 2026 年财报的前天，金价接连失守，单日跌幅过 8，度下探至 4098.25 美元每盎司。在整个 3 月，金价也累计跌 15.27，几乎抹去了全年的涨幅。

这造成了个老铺黄金不得不面对的棘手问题——金价波动致的毛利率压力。

老铺的采购模式与传统金店不同。

作为上海金融交易所的会员，周大福可以直接参与黄金现货交易。使用套期保值等金融操作缓和金价的波动。老铺黄金则非上金所会员，主要通过中间供应商"北京工美集团"采购原材料，进而了原材料的成本。

叠加成本采购、全直营等因素，老铺黄金的毛利率使其始终在 40 左右，仅比传统金店的毛利率出 10 的水平。甚至在 2025 年金价上调的情况下，老铺还创下了五年来的毛利率新低 37.6。

公司解释称，2025 年 10 月三次调价后，毛利率已回归到 40 以上。只不过，考虑到老铺黄金"备货""拒对冲"等模式，其在金价下跌时出的、原材料的口价产品，仍会影响某时期的利润表现。

品及金饰珠宝毛利率表现，36 氪根据 Wind 制表；马仕、历峰、开云为财年

花旗银行的份研报也指出，老铺黄金曾在 2025 年 11 月的金价点购入批黄金原料，以用于生产在 2025 年底及 2026 年季度销售的产品。上金价波动，其在春节时销售的金饰可能损失了 4 的利润。

当然，也正如公司层所表示的，新采购黄金成本若下降，也会拉低全年整体的加权平均成本，公司的存货减值风险有限。财报显示，截至去年底，老铺黄金存货为 160.44 亿元，同比 2024 年大幅增加 347.6，原因在于公司对未来销售的增长预判。2026 年季度，老铺黄金已消耗部分存货。

个不争的事实是，金价的下行会进步影响消费者购买金饰的景气度。用经济学的名词来概括，老铺仍存在定的"菜单成本"——即因为宏观环境影响，成本阻碍了企业的调价，产品价格也难以随市场供求快速变动。‌‌‌

对此，老铺黄金表示，消费下行时，公司会在产品力、力、渠道力、客服力的基础上，建立种新的消费者和之间的付费关系，保证正常的销售业绩。

业绩会上管理层也强调，老铺黄金直是产品为先，用产品去寻找客群。

"公司的客群整体量很大，既有很比例的净值客群，又有对质价比很看重的客群，唯没有太在乎价比的。价比不是端的属，端多的是形成文化溢价、工艺溢价、审美溢价。"

2025 年财报显示，老铺黄金会员数同比增长 74.3 至 61 万名，其消费者与路易威登、马仕、卡地亚等五大品的重率，已从 77.3 升至 82.4。

曾有媒体报道，老铺黄金的部分净值客户会在门店的"小黑屋"，通过非商场的渠道消费结。这也意味着，外界难以估老铺的 SVIP 数量。

此外，在能"审判"价值的二手市场上，老铺黄金的回收价格普遍在原价的 5-7 折。尽管品珠宝的回收价格也在这区间内，但仍有二手回收商告知 36 氪，金价与款式都会成为影响老铺黄金回收价的因素。

也有二手回收商告知 36 氪，款 8.6g、官旗舰店售价 24430 元的"花丝钻饰蝴蝶锁骨链"，回收价格在 13000-15000 元左右。按克重计，当下老铺的回收市场价普遍在 1500-1700 元之间。且上述回收商还表示，金价与款式都会成为影响老铺黄金回收价格的因素。

这至少说明，市场对老铺黄金的认知，还未摆脱对黄金的依赖，老铺仍要面对力能否支撑足够产品溢价的考验。

"老铺黄金的毛利率不会拉至 50 以上，不会像部分那样做到 70 甚至接近 80。"业绩会上，老铺黄金创始人兼 CEO 徐明曾直言，公司的定价逻辑会贴近端消费者的认知与接受度，而非短期的"饥饿营销"。

从这层面看，老铺黄金并不想做"马仕"。

但市场太需要个属于自己的端了。

马仕从巴黎的马具工坊成长为全球的顶奢花费了 188 年。在这些岁月中，欧美大们花费了巨大精力去编织叙事，也获得了短期内、其他难以越的"审美垄断"以及"文化解释权"。

至少当下的老铺，就像是个"天才少年"，已经站在了净值人群的门槛。

切还要交给时间。

部分资料参考：

《揭开老铺黄金的秘面纱》秒投 APP；《老铺黄金该担心激增的库存吗？》界面 · 新闻等

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